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Hoy leí las noticias. Oh chico.

Anglo American acelera la ejecución de la estrategia

Cuatro mil agujeros en Sneatonthorpe.

La integralidad del crecimiento de Anglo American es el proyecto de nutrientes vegetales Woodsmith. Anglo American continuará trabajando hacia la finalización del estudio de factibilidad en la primera mitad de 2025, como un componente esencial para la sindicación a un socio estratégico. Mientras tanto, ralentizaremos la inversión, la cual ahora esperamos reducir a $0.2 mil millones en 2025 y sin capex en 2026, para respaldar la reducción de apalancamiento del balance.

Y aunque los agujeros son bastante pequeños
Tienen que contarlos todos:

Anglo American continúa reconociendo el recurso único y el potencial de valor a largo plazo del activo, y completará estudios técnicos críticos en 2025 para luego permitir la sindicación de valor con uno o más socios estratégicos.

Woodsmith, el proyecto minero de potasa en el Reino Unido anteriormente conocido como Sirius Minerals, tiene el raro don de irritar absolutamente a todos. La adquisición de £504mn de Sirius en 2020 por parte de Anglo fue odiada por los accionistas de ambos lados. La necesidad de un nuevo propietario se debió a que su intento de rescate anterior fue frustrado primero por un gobierno indiferente, y luego por inversores de bonos asustados. Un grupo de presión de los accionistas de Sirius primero argumentó que el precio de adquisición era un robo, luego admitió el año pasado que un triple aumento en los costos del proyecto bajo la propiedad de Anglo significaba que probablemente no lo era.

No ha ayudado que Sirius se haya cotizado en pronósticos erróneos extremadamente inexactos, ni que sus anuncios de acuerdos de compra nunca hayan sido convencionales. El mercado objetivo para su tipo particular de fertilizante nunca fue probado. El financiamiento nunca estuvo completamente asegurado. Las preocupaciones ambientales nunca se resolvieron. La justificación de crear empleos en un área deprimida ya no se sostiene. Para un resumen de estos y más temas, el post de Dan sobre Sirius en 2018 ha envejecido muy bien.

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Incluso ahora, con BHP acechando a Anglo, Woodsmith sigue irritando a los analistas simplemente por existir. Aquí está Ben Davis de Liberum sobre la decisión de Anglo de anular el capex del proyecto en 2026:

Este es una señal extrañamente negativa para enviar al mercado, dado que será una de las tres patas de las estructura de negocio de Anglo American, y la compañía está buscando un socio estratégico. Implica que el caso de valor aún no es lo suficientemente certero, en relación a la nueva capacidad del balance de Anglo American. [ . . . ] La valoración se verá perjudicada tanto por los gastos de cuidado y mantenimiento como por la demora en los flujos de efectivo.

Las otras dos patas de un reestructurado Anglo son el cobre y el mineral de hierro. Si todo sale según lo planeado, estos serán sus únicamente dos commodities a escala, pero mantener la opción de Woodsmith lo convierte en dos patas y un apéndice marchito. El descuento que lleva la acción de Anglo en comparación con mineras de cobre de juego puro como Anglo probablemente seguirá existiendo, a falta de una adquisición, y la única oferta en la mesa en este momento es la de BHP.

Davis de Liberum también destaca lo rápido que cambian las tendencias mineras. Hasta 2015, los diamantes, los metales del grupo del platino y el cobre eran los negocios centrales de Anglo bajo el anterior CEO Mark Cutifani. Su sucesor Duncan Wanblad tiene un plan para escindir el platino y vender o desmorder a De Beers en lo que podría ser el fondo del ciclo de precios del diamante, dependiendo de si se permite o no que el dinero de marketing ruso vuelva.

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La atención de moda ahora está en el cobre. Así que, en lugar de llevar a cabo una ruptura complicada basada en el mundo viéndose igual en la próxima década que en 2024, ¿por qué no vender el cobre?

Ese es el argumento de JPMorgan. De los activos de Anglo, solo el cobre tiene un atractivo universal, por lo que una subasta formal de la división convertiría “una carrera de un caballo en un campo lleno de competidores”, dice el corredor a sus clientes;

Creemos que un escenario en el que se contemple la venta de los activos de cobre de Anglo maximizaría la tensión competitiva al desbloquear un abanico más amplio y probablemente global de partes interesadas estratégicas. También creemos que dicho escenario de defensa podría preservar la independencia corporativa de Anglo American plc, aunque potencialmente sin exposición al cobre y de escala materialmente menor.

JPMorgan dice que la dirección de Anglo probablemente guardará silencio sobre la idea de vender el cobre, al menos hasta consultar con los accionistas. Pero es una opción demasiado valiosa como para no contemplarla:

Nuestro análisis concluye que la Junta Directiva de Anglo retiene un apalancamiento sustancial para desbloquear la creación de valor a >£30/sh simplemente al buscar extraer un cambio significativo de prima de control en los activos de cobre de Anglo. En un escenario de valoración en el cual la división de cobre de Anglo se valore a 10x 2025E EV/EBITDA en las curvas de precios actuales de los metales, estimamos que la división de cobre de Anglo podría valorarse en $27 mil millones (£17.49/sh) en valor de capital, con el valor del grupo de Anglo American plc implícito en £29.59/sh. En un escenario al alza para los precios de los metales base, la Investigación de Materias Primas de JPM Pronostica ($11,000/t en 2025/26E), estimamos que la división de cobre de Anglo podría valorarse en $31 mil millones (£20.36/ sh) en valor de capital, con el valor del grupo de Anglo American plc implícito en £32.67/sh. Con el precio de la acción de Anglo American cerrando ayer en £27.07/sh, creemos que la Junta de Anglo retiene opciones de defensa que todavía están sustancialmente subestimadas por el mercado.

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Woodsmith es una pequeña parte de Anglo, pero es sintomática del problema. Es un proyecto en desarrollo de larga duración que consume efectivo, que la administración quería más que los accionistas. Traer un socio para compartir la carga no ocurrirá antes de finales de 2025, una vez completada la encuesta de alcance, y tal vez ni siquiera entonces. Las escisiones sudafricanas tienen plazos similares.

Pero Woodsmith también es un “recurso de Nivel 1” que está “en el plan y dentro del presupuesto,” dice Anglo en la actualización de hoy. La sal de Yorkshire está “idealmente adaptada a la tendencia de demanda a largo plazo causada por las amenazas a la seguridad alimentaria y los crecientes desafíos en el acceso a tierras de cultivo y la necesidad de aumentar el rendimiento de los cultivos y apoyar la mejora de la salud del suelo,” afirma.

De manera implícita, el problema sigue siendo que la mayoría de los accionistas de Anglo solo lo aceptan en partes. Les gustan las minas funcionales de cobre y mineral de hierro, pero no las subsidiarias sudafricanas fuera de moda y la mina de fertilizantes teórica.

La solución convencional, vender o privar de comida a las partes de la compañía que a los accionistas no les gustan, es la que Anglo ha presentado hoy. La solución más radical, y argumentablemente la que tiene más sentido, es vender las partes que a los accionistas sí les gustan y alentarlos a irse.

Para lecturas adicionales:
— BHP-Anglo American: un rápido cuestionario (FTAV)